En los artículos anteriores hemos analizado el funcionamiento y los efectos de las cláusulas de acción colectiva (CACs) y el mecanismo “exit consent” en el marco de la reestructuración de deuda pública soberana que actualmente desarrolla la República Argentina. En esta oportunidad, revisaremos la alternativa legal que tendrían aquellos acreedores insatisfechos con el resultado de la reestructuración: el litigio.

A nivel general, un bono (sea soberano o no) es un contrato como cualquier otro. Si una parte entiende que la otra parte incumplió sus obligaciones contractuales, dicha parte tendrá el derecho de reclamar el cumplimiento de la obligación y los daños ocasionados judicialmente. Sin perjuicio de ello, antes de litigar el acreedor debe evaluar numerosas situaciones que lo llevarán a la decisión de iniciar o no el juicio en cuestión. Entre otras cuestiones, se evaluará el tiempo de espera para obtener una sentencia ejecutable, el tiempo de ejecución de dicha sentencia, las herramientas que tendrá el deudor ante una ejecución de sentencia (pago, concurso, quiebra), el valor del dinero hoy a diferencia de una sentencia favorable más adelante, etc.

En el caso particular de los bonos soberanos, la situación es aún más compleja. Los estados soberanos, como principio general, poseen ciertas inmunidades y beneficios que lo diferencian de cualquier deudor particular. Ellas también tendrán que ser evaluadas por los acreedores a la hora de balancear los beneficios y perjuicios de un potencial acuerdo con la República Argentina. En este artículo analizaremos algunos de los impedimentos que podrían tener los acreedores para ejecutar una potencial sentencia favorable contra la República Argentina.

Mecanismo de Restructuración de Deuda Soberana

El primer problema que se presenta con bonos soberanos, principalmente con bonos en default, es que no existe un marco global y/o un tribunal general en donde los acreedores puedan iniciar un reclamo, como podría hacerlo cualquier acreedor privado en el marco de la ley de concursos y quiebras.

Tras la crisis del 2001, ciertos miembros del Fondo Monetario Internacional (FMI) liderados por Anne Krueger, propusieron la creación de un Mecanismo de Restructuración de Deuda Soberana (Sovereign Debt Restructuring Mechanism o SDRM por sus siglas en inglés)[1] para facilitar de manera ordenada y predecible cualquier restructuración de deuda soberana.[2] Conforme la propuesta de Krueger, el SDRM debería tener al menos las siguientes características: (i) un mecanismo de votación mayoritaria, (ii) moratoria para prevenir reclamos judiciales durante la reestructuración; y (iii) protección de los intereses de los acreedores para evitar alteraciones de prioridad de pago.

Si bien este tema fue analizado en el pasado en profundidad, nosotros creemos que un mecanismo como el SDRM hoy en día no resulta ser estrictamente necesario en virtud de la evolución que las CACs han tenido a lo largo de las últimas de dos décadas. En particular, hoy en día las CACs permiten la votación mayoritaria para permitir la modificación de los aspectos principales de los bonos, sin la necesidad de unanimidad dentro de los grupos de acreedores. Con respecto a la moratoria, iniciar litigios es un proceso complejo y costoso, y como veremos, el litigio es casi siempre el último recurso. Finalmente, los acreedores se encuentran protegidos por diversas cláusulas como las negative pledges (cláusula que en general impide al deudor contraer nueva deuda que tenga mayores garantías para otros acreedores) y la cláusula pari passu que garantiza la igualdad de ranking de prioridad. En consecuencia, no vemos indispensable un SDRM en este momento.

Adicionalmente, consideramos que cualquier sistema que pudiera implementarse debiera tener como contrapartida para el deudor el peligro de una potencial liquidación y quiebra, al igual que todos los sistemas de concursos y quiebras. Sin embargo, dada las características de los estados soberanos, esta no sería una opción viable ya que un estado soberano podría tener déficit y encontrarse en default, pero no podría, en teoría, quebrar y menos aún liquidarse.

En definitiva, si un deudor soberano incumple con sus obligaciones y entra en default, el primer efecto sufrido será la imposibilidad de acceder al mercado para obtener nuevo financiamiento. Por ende, debería tener incentivos suficientes para llegar a un acuerdo con sus acreedores para renegociar la deuda y volver a acceder al mercado financiero, sin la necesidad de un sistema de sanciones implementada por un SDRM o mecanismo similar, las cuales, en definitiva, difícilmente podrían ser ejecutadas.

Ley y Jurisdicción aplicable

Habiendo introducido este concepto, todo bono soberano se encuentra regulado por una legislación y jurisdicción aplicable para resolver conflictos a la que el deudor se somete voluntariamente. En general, un estado soberano puede emitir un bono sujeto a ley y jurisdicción local o ley y jurisdicción extranjera.

Analizando la misma desde la perspectiva Argentina, destacamos que la primera de dichas alternativas, es decir la deuda emitida bajo ley local, presenta mayores dificultades para los acreedores. En virtud de ello, en teoría, dichos bonos debieran ofrecer mejores tasas de interés o poseer una cotización menor en condiciones de default o estrés financiero. Ello ocurre principalmente por dos motivos:

a) El estado soberano, mediante su poder legislativo (Congreso Nacional), puede modificar las reglas de juego sancionando nuevas leyes. Ya hemos explicado en el artículo anterior las implicancias de la ley cerrojo. Sin embargo, Argentina no es el único caso en donde el deudor utilizó esta herramienta a su favor. En la crisis de deuda de Grecia, el poder legislativo de dicho país sancionó una ley introduciendo retroactivamente CACs a los bonos soberanos griegos regidos por ley griega. Esto le permitió a Grecia reestructurar el 100% de los bonos bajo ley griega sin la necesidad de conseguir unanimidad de los acreedores.[3]

b) Sería muy difícil encontrar un tribunal local, en cualquier jurisdicción, que ante una emergencia económica privilegie los intereses de acreedores por sobre el "bienestar" del pueblo. [4] En la República Argentina tenemos numerosos ejemplos de cómo fue variado la jurisprudencia aplicable en términos de "derecho a la propiedad" en tiempos de emergencia.

Por el contrario, lo que ocurre con bonos emitidos bajo ley y jurisdicción extranjera es completamente distinto. Los acreedores tienen más probabilidades de obtener un resultado favorable en tribunales extranjeros (por ejemplo, Nueva York o Londres). En tal sentido, Nueva York resulta ser la plaza comercial más utilizada para la emisión de bonos.

Habiendo dicho esto, si bien la ley y jurisdicción extranjera podría proteger a los acreedores de los riesgos antes mencionados, el mayor problema se ve a la hora de ejecutar una potencial sentencia favorable obtenida.[5] Hay ciertas consideraciones que todo acreedor debe analizar antes de litigar.

Inmunidad Soberana

El primer problema al que se enfrentará un acreedor a la hora de litigar y ejecutar una sentencia será la inmunidad soberana con la que cuentan los países. Conforme el Foreign Sovereign Immunity Act (FSIA) de 1976 de Estados Unidos, los estados soberanos tienen inmunidad soberana contra reclamos judiciales y/o órdenes de ejecución, excepto bajo ciertas excepciones.[6] Una de dichas excepciones es la renuncia expresa. Los emisores de deuda soberana pueden renunciar a este derecho a los fines de hacer más atractivo al bono. En el caso del prospecto del canje 2020, la República Argentina renunció a la inmunidad soberana bajo la FSIA bajo ciertas limitaciones.[7]

Otra excepción que usualmente resulta aplicable es la denominada "actividad comercial". En el caso Argentina v. Weltover, Inc. relacionado al default de 1986, la Corte Suprema de Estados Unidos determinó que la emisión de bonos es una actividad claramente comercial y que por ende Argentina no tenía inmunidad respecto a los reclamos relacionados con los bonos emitidos.[8]

Ahora bien, como adelantamos, si bien esta renuncia permitiría a los acreedores entablar un reclamo ante los tribunales de Nueva York y obtener una sentencia favorable, distinta es la situación de ejecución de la sentencia, como bien lo aclara el suplemento de prospecto 2020 de la República Argentina: “even if a U.S. judgment could be obtained, in any such action under the FSIA, it may not be possible to enforce in the Republic such judgment. Execution upon property of the Republic located in the United States to enforce a U.S. judgment may not be possible except under the limited circumstances of the FSIA”[9].

Como se podrá apreciar, el mismo prospecto aclara que independientemente de que se obtenga una sentencia favorable, la ejecución de la misma podrá realizarse de manera limitada, de acuerdo a lo establecido por FSIA. Aquí encontramos un obstáculo grande para los acreedores. La historia relativa al default del 2001 da pruebas de dichas dificultades. Los acreedores lograron obtener sentencias favorables luego de muchos años de litigios. Sin embargo, no lograron ejecutar dichas sentencias sobre activos de la República Argentina ubicados el exterior. Por el contrario, el mencionado default terminó en una nueva renegociación de deuda.

Reservas del Banco Central de la República Argentina (BCRA)

El suplemento de prospecto 2020 establece lo siguiente: “…such waiver shall not extend to and the Republic shall be immune in respect of (…) any assets, reserves and accounts of the Central Bank”[10]. En virtud del mismo, las reservas que el Banco Central de la República Argentina pudiera tener depositadas en el exterior quedarán fuera del alcance de los acreedores bajo el suplemento de prospecto de emisión 2020.

La inclusión de dicha aclaración no hace más que aclarar lo que la jurisprudencia establecía previamente. En tal sentido, el Tribunal de Apelaciones de Nueva York en el caso EM Ltd. v. Banco Central de la República Argentina[11] denegó el pedido de ejecución de EM Ltd. sobre ciertos fondos depositados por el BCRA en Nueva York. Los demandantes solicitaron un juicio declarativo para determinar si el BCRA era un alter ego de Argentina (la misma persona) y, por lo tanto, el BCRA era responsable de todas y cada una de las deudas de Argentina. El mencionado tribunal sostuvo que si bien la República Argentina había renunciado a su inmunidad en la emisión de los bonos, dicha renuncia no era aplicable al Banco Central ya que éste, en su carácter instrumental (instrumentality) del Gobierno, era inmune y las excepciones de “alter ego” y actividad comercial no le resultan aplicables.[12]

El tribunal estableció un estándar alto para los acreedores que buscan demostrar que los instrumentos estatales son los alter egos de sus estados y establece límites claros sobre los tipos de actividad que permitirán la aplicación de la excepción de actividad comercial.

Para resolver dicha cuestión, el tribunal se basó en el caso First National City Bank v Banco Para El Comercio Exterior de Cuba,[13]en donde se estableció que para determinar si la entidad o agencia instrumental era un alter ego del gobierno deberían cumplirse ciertos requisitos como la falta de independencia y un control extenso del estado por sobre la entidad o agencia. En el caso del BCRA, el tribunal sostuvo que los demandantes no lograron probar que el gobierno nacional tuviera un control sobre las decisiones ordinarias del directorio y que además, el hecho de que el BCRA tuviese que analizar y aprobar un préstamo solicitado por el gobierno para cancelar deuda no demuestra un control extenso del gobierno sobre el banco.[14]

Aquí tenemos una nueva muestra de la dificultad que tienen los acreedores para ejecutar una sentencia favorable.

Activos militares

La Sección §1611(b)(2) del FSIA dispone la inmunidad de los activos militares. El caso emblemático fue el caso de la Fragata Libertad. Como comentamos en los artículos pasados, NML había obtenido sentencias favorables en tribunales de Nueva York contra Argentina por el default de bonos del país en 2002 y la cláusula pari passu. Por ello intentó ejecutar esa sentencia en diferentes países.[15]

Cuando la Fragata Libertado llegó a Ghana en el año 2012, NML presentó un pedido ante un juez de un tribunal comercial de Ghana, para retener el barco hasta que la República Argentina cumpliera con las órdenes judiciales.[16] El juez comercial accedió a dicho pedido.

La Corte Suprema de Justicia de Ghana revocó el fallo argumentando que el mismo implicaba un riesgo de conflicto militar entre dicho país y la Argentina. Paralelamente, la República Argentina había iniciado un proceso arbitral contra Ghana y provisoriamente había solicitado al Tribunal Internacional del Derecho del Mar, en base al Convention on the Law of the Sea, la liberación de la Fragata Libertad. El tribunal le dio la razón a la República Argentina y ordenó a Ghana liberar la Fragata Libertad, teniendo especial consideración en los principios del derecho internacional que otorgan inmunidad a los activos militares.[17]

Activos diplomáticos

La Convención de Viena sobre Relaciones Diplomáticas de 1961 establece el principio general de inmunidad sobre activos diplomáticos. En el caso NML Capital Ltd v. France,[18] NML intentó ejecutar mediante un exequatur la decisión favorable de los tribunales de Nueva York sobre ciertos activos (cuentas bancarias) que la República Argentina tenía en Francia.

En mayo de 2011, el Tribunal de Grande Instance de Paris reconoció la sentencia del Tribunal de Nueva York, pero Argentina presentó un pedido ante el juez a cargo de la ejecución para frenar el proceso. El juez de ejecución sostuvo que las cuentas bancarias estaban a nombre de la embajada y por ende eran inmunes de ejecución en base a lo establecido por la mencionada Convención de Viena. Asimismo, también estableció quela República Argentina no había renunciado a dicha inmunidad.

NML apeló a la Corte Europea de Derechos Humanos argumentado que el juez francés había violado su derecho a obtener un juicio justo. Dicho tribunal rechazó la apelación argumentando que NML no había agotado las instancias en Francia antes de apelar dado que todavía tenía vías administrativas disponibles para efectuar un reclamo en dicho país.

Conclusión

Resulta claro que, ante un default, el deudor tiene incentivos para llegar un acuerdo. De otra manera, verá cerrado el acceso al mercado financiero y podría poner en conflicto sus relaciones diplomáticas con otros países. Por otro lado, aun en ocasión que las CACs no resulten suficientes para “arrastrar” a una minoría de acreedores a aceptar una oferta de reestructuración (en caso de que un grupo tenga votos suficientes para bloquear la votación dentro de una serie de bonos), recurrir a la justicia para obtener y ejecutar una sentencia por el total de la deuda es una alternativa que requiere el análisis de cuestiones que exceden totalmente la justicia o el derecho.

Como mencionamos en la introducción, los acreedores deberán evaluar no solamente las posibilidades de éxito en términos jurídicos, sino también otras cuestiones que son igualmente relevantes. Entre ellas, destacamos nuevamente las siguientes: (i) tiempo de espera para obtener una sentencia ejecutable, (ii) tiempo de ejecución de dicha sentencia, (iii) herramientas que tendrá el deudor ante una ejecución de sentencia, (iv) el valor del dinero hoy a diferencia de una sentencia favorable más adelante, (v) gastos del litigio, (vi) experiencias prácticas del pasado (por ejemplo, en virtud de los litigios bajo el default 2001), etc.

Como principio general, los reclamos judiciales por temas similares conducen a procesos largos, costosos y muchas veces infructuosos. No todos los acreedores están en condiciones de esperar tanto tiempo para recuperar su inversión. Es por ello que entran en juego no solo temas jurídicos, sino también económicos (horizonte de inversión, necesidades de liquidez, etc.). Está claro que ante la falta de pago de un bono soberado, las probabilidades de obtener una sentencia favorable en un potencial litigio son altas. El problema no radica en la obtención de la sentencia, sino por el contrario en la ejecución de la misma.

La experiencia del default2001 nos muestra que solo cierto tipo de acreedores están en condiciones o tienen intenciones de litigar hasta las últimas consecuencias para lograr un acuerdo que satisfaga sus necesidades. Por el contrario, la gran mayoría de los acreedores tiene otros intereses que los alejan de cierta manera del litigio y las complejidades que el mismo tiene. Para dichos acreedores siempre será mejor arribar un acuerdo en donde ambas partes salgan de cierta manera "satisfechas", o, mejor dicho, donde ambas partes salgan igualmente "insatisfechas" por el acuerdo arribado.