En función de lo comentado en las Partes I y II, las condiciones específicas de cada transacción, los resultados del due diligence y la estructura adecuada para la misma determinan el contenido de los documentos que instrumentarán el deal.

Claramente, y como en cualquier M&A, el documento principal es el contrato de compraventa de activos (distressed)[2]. Sin dudas, habrá otros varios documentos complementarios o auxiliares, que no son el foco principal ahora.

Contrato de compraventa de activos

Más allá de las formalidades o requisitos especiales exigidos por la legislación local, las transacciones con cierto grado de sofisticación se ajustan a estándares de mercado internacionales.

El contrato de compraventa de activos distressed también sigue esta tendencia y estándares. Por lo tanto, será un contrato que contendrá, fundamentalmente: (i) un precio (con o sin un mecanismo de ajuste), (ii) condiciones precedentes para el perfeccionamiento, (iii) representaciones y garantías, (iv) indemnidades, (v) obligaciones de las partes, (v) ley aplicable y jurisdicción, etc.

En lo que interesa aquí, el foco principal son las cláusulas del contrato que buscan reducir los riesgos, viabilizar la transacción y maximizar las oportunidades. Aun más teniendo en cuenta que el activo (o vendedor) se encuentra en situación de distress (actual o inminente). Veamos:

(a) En materia de precio, es obvio decir que un precio justo o de mercado es condición esencial pues probablemente caiga bajo el escrutinio de terceros debido a la situación de distress del activo o vendedor. Muchas veces el precio es nominal e incluye la asunción de deudas del activo en cuestión o del vendedor como parte de la contraprestación.

Ese precio podrá estar sujeto a un ajuste[3] sobre la base de parámetros predefinidos, como pueden ser: capital de trabajo, deuda o incluso otras o todas las cuentas de un balance. El tipo de activo o industria determina el tipo de ajuste que resulta más apropiado (no es lo mismo ajustar el precio de un activo petrolero que el precio de venta de una cadena hotelera). En cualquier caso, es útil definir esos parámetros en el contrato (e incluso agregar ejemplos de los cálculos) para mitigar el riesgo de disputas futuras.

(b) En algunos casos, es posible prever pagos diferidos o, incluso, variables. En el primer caso, ese pago diferido puede funcionar como holdback que constituya el recurso (exclusivo o no) contra cualquier eventual indemnidad debida al comprador[4]. El pago variable puede preverse como earn-out u otro mecanismo que gatille un pago adicional en función del resultado futuro del activo adquirido.

(c) Algunas transacciones incluyen también la llamada “anti-embarrasment clause” que pretende incrementar el precio de venta en función de una venta posterior (dentro de cierta ventana temporal post-cierre) que hace el comprador del activo distressed. En este contexto, la cláusula puede ser de utilidad para robustecer el precio justo obtenido por el vendedor en la transacción original.   

(d) Las condiciones precedentes tenderán a ser acotadas. A tal fin, la estructura es clave, como ya se explicó. A mayor cantidad de condiciones, mayor incertidumbre en la transacción. El desafío es pensar las condiciones precedentes necesarias para el éxito de la transacción en cuestión. Por ejemplo, condiciones precedentes que aligeren el contenido del catálogo de representaciones y garantías o indemnidades del vendedor (probablemente, de poco valor al ser otorgadas por un vendedor que está o podría encontrase prontamente en insolvencia).

Deberá negociarse la inclusión (o no) de una cláusula MAC (material adverse change) como condición precedente. Aun en el caso que las partes opten por su inclusión, el contexto actual impactado por la pandemia global a causa del COVID-19 parece aconsejar la exclusión de hechos vinculados a ese contexto como MAC.

(e) En relación a las representaciones y garantías, y en la medida que la estructura del deal y las condiciones precedentes estén diseñadas para “hacer su magia”, es probable que aquéllas puedan acotarse a temas fundamentales (existencia, autorización y capacidad, título, etc.). Así, se limitan las representaciones y garantías relacionadas con el negocio y sus activos, con un impacto en las correspondientes indemnidades.

Las indemnidades entonces podrían limitarse a cubrir incumplimientos a las representaciones y garantías fundamentales y cualquier indemnidad especial pactada.

(f) Obviamente, la sustancialidad de las indemnidades depende de la solvencia de la parte indemnizante. En los distressed M&As, las indemnidades pueden encontrar recurso en el vendedor, en un escrow o en el precio diferido o variable (o una combinación de todas ellas).

Incluso así, ese recurso puede ser limitado o insustancial. Deben pensarse, entonces, en garantías de terceros (por ejemplo, de sociedades vinculadas) y cumplir los aspectos de validez para ese tipo de garantías (incluyendo la necesaria contraprestación justa). En algunas jurisdicciones hay instrumentos útiles como pólizas de seguros (repinsurance), aunque de limitado uso en el marco de distressed M&As.

(g) En materia de obligaciones, ya sea para el periodo interino (entre suscripción del contrato y el cierre) o de post-cierre, no hay grandes diferencias con un M&A tradicional. Entonces, se incluirán las obligaciones de no hacer para el periodo interino, confidencialidad, no competencia, cooperación (extensible para cualquier presentación o procedimiento que tuviera que hacer cualquiera de las partes en razón de la transacción), etc.

(h) Finalmente, en lo relativo a la típica cláusula de terminación (outside date), estas transacciones generalmente contemplan plazos más cortos que en un M&A tradicional. Si la operación no se perfecciona en ese periodo acotado entonces cualquier de las partes pueden terminar el contrato sin penalidad alguna. Nuevamente, los tiempos son críticos en estos deals. 

Es razonable pensar que la coyuntura actual en Argentina (que incluye la pandemia y sus efectos pero que, de ninguna manera, se agota allí) derivará en un aumento de oportunidades que involucren activos en situación de distress. Los abogados tenemos mucho valor para agregar en ese contexto.