Por Dr. Pablo A. Van Thienen.

Por voto unánime de la sala D de la CNComercial la ANSeS logró trabar la política de dividendos de la firma EMDERSA obteniendo la suspensión de la asamblea que decidió destinar a la cuenta de resultados no asignados el 95% de las ganancias del ejercicio. Mediante este precedente se pone en tela de juicio la política de reservas de las empresas cotizadas que realizan oferta pública de su capital. Por cierto una medida sumamente inquietante pues somete al juicio de los magistrados la política de financiación de las empresas. Un dato que no podemos pasar por alto y un elemento más para desalentar operaciones de IPO en nuestro país.

La Cámara le dio la razón a la ANSeS bajo el argumento de que el directorio y los accionistas de control no pueden aprobar la formación de reservas libres sin cumplir con los recaudos exigidos por la ley de sociedades, entre ellos, explicar de manera fundada las razones por la cual se decide destinar el 5% al pago de dividendos. La sola referencia al contexto macroeconómico y circunstancias vagas e imprecisas constituyen violación de la ley y por lo tanto susceptibles de posible impugnación más suspensión como medida preventiva o cautelar.

Es llamativo este precedente, en particular cuando estamos hablando de la política de dividendos de sociedades con oferta pública de sus acciones.

La verdad es que este fallo confirma la tesis sostenida por nosotros, de que las empresas cotizadas argentinas se han convertido – a partir de la expropiación de las acciones en manos de las AFJP - en sociedades de capital privado donde la ANSeS busca ejercer los derechos propios de un accionista minoritario de una anónima cerrada. Y lo cierto es que en los mercados de capitales civilizados los inversores institucionales (como las AFJP o la ANSeS) no son “accionistas” sino “inversores” cambiando por lo tanto la lógica de la ley y del mercado. En las sociedades cotizadas el inversor que no obtiene la renta esperada y especulada se desprende de la inversión. Punto y aparte.

Debemos entender que la renta del capital no sólo proviene de la política de dividendos sino de la capitalización bursátil de la empresa. Es paradójico pero la política de dividendos restringida ofrece al accionista la posibilidad de contar con una inversión más sólida al consolidarse la situación patrimonial de la sociedad emisora por incremento del neto patrimonial. Una sana política de reservas es un buen mensaje para los inversores. En pocas palabras lo que no recibo por “dividendo” (The Liquidity Approach) lo recibo por valor patrimonial o valor de mercado (The Solvency Approach”). Este principio es elemental y los jueces no pueden hacer la vista gorda.

Para evitarle al inversor bursátil (y no hay duda que la ANSeS califica como tal) el problema de que la política de solvencia se convierta en una potencial “trampa” o “encerrona” el mercado ha creado su propio antídoto: la liquidez mediante el dearrollo de un recinto donde se compran y venden las acciones generando un mercado secundario. De esta forma el inversor comprará acciones de otras compañías con políticas de dividendos más generosas. Así funcionan los mercados de capitales a nivel mundial salvo, claro está, en nuestro excéntrico país donde todo vale. Hoy se impone el interés de los jubilados!!

La ANSeS ha logrado suspender la política de dividendos y que el tribunal le conceda algo muy peculiar: que los resultados no asignados sean destinados a pagar sólo dividendos. Y esto sí es llamativo por cualquier lado que se lo mire.

Es jurisprudencia pacífica e inveterada de nuestros tribunales que las acciones de impugnación y por consecuencia las cautelares deben responden a un interés social (o mixto) y no exclusivamente individual. No veo en la impugnación de la ANSeS ningún interés social involucrado sino tan sólo la defensa y protección de sus propios intereses: percibir el dividendo para financiar la caja del Estado.

Además nuestros tribunales han consagrado el principio de que las cautelares prosperan si se cumplen dos recaudos: (i) verosimilitud del derecho y (ii) peligro en la demora. Observo con preocupación que ninguno de estos requisitos se cumple cuando pretendemos discutir la “razonabilidad” de la política de dividendos o si ésta responde a una “sana y prudente administración”. Y menos cundo lo que está en discusión es una mera violación formal a la ley: la omisión de una explicación convincente. La pregunta es ¿convincente para quién?

Los efectos de este precedente son alarmantes por dos razones: 1) sirve como antecedente para lograr el bloqueo de la política de reservas en sociedades familiares de capital privado y 2) implica que los jueces pueden inmiscuirse en algo tan sensible y escurridizo como es precisar la “razonabilidad” de la política de dividendos o reservas.

Aguardamos con inquietud académica el resultado del expediente de fondo.