I. Introducción

Desde inicio de los años 2000 es creciente el interés de los mercados por productos de inversión enfocados en el desarrollo sustentable, es decir, instrumentos vinculados con proyectos o la implementación de políticas en materia ambiental, social y de gobierno corporativo.

En este sentido, en 2006 el Banco Mundial lanzó los Principios de Inversión Responsable[1] (“PIR”) y en 2015 la Organización de las Naciones Unidas elaboró los Objetivos de Desarrollo Sostenible[2] (“ODS”). En el marco de estos instrumentos de soft law, en 2017 la International Capital Markets Association (“ICMA”) elaboró una serie de principios para la emisión de bonos verdes[3], sociales[4] y sustentables[5] y en 2020 publicó los principios para la emisión de bonos vinculados a la sostenibilidad (sustainability-linked bonds)[6], las cuales son periódicamente actualizados por ICMA.

En el marco de esta tendencia, en 2019 la Comisión Nacional de Valores (“CNV”) dictó la Resolución N° 788 aprobando los “Lineamientos para la emisión de valores negociables sociales, verdes y sustentables en Argentina”[7], los cuales se complementan con la “Guía para la emisión de bonos sociales, verdes y sustentables” aprobada en 2021 por la Resolución N° 896[8]. Esta normativa impulsó el dictado por parte de Bolsas y Mercados Argentinos S.A. (“BYMA”)[9] y del Mercado Abierto Electrónico S.A. (“MAE”)[10] de procedimientos y regulaciones para el listado de valores negociables en los paneles especializados en este tipo de bonos y el otorgamiento de las “etiquetas” a los instrumentos correspondientes.

Tanto los PIR, como los ODS y los principios elaborados por ICMA, contemplan las cuestiones de diversidad, equidad e inclusión y, en particular, la equidad de género, como uno de los pilares del desarrollo sostenible. En esta línea, varios actores del mercado comenzaron a emitir instrumentos cuyo uso de fondos se encuentra destinado exclusivamente a la promoción de proyectos vinculados con la equidad de género. Como ejemplos pueden citarse los siguientes[11]:

(i) el bono de QBE Insurance Group Limited emitido en 2017 cuyo uso de fondos fue destinado a la inversión en un portafolio de inversiones vinculado a empresas que promuevan o contemplen políticas de equidad de género[12];

(ii) el bono emitido en 2019 por Banistmo, una entidad financiera panameña, cuyo uso de fondos se destinó exclusivamente a financiar pequeñas y medianas empresas dirigidas por mujeres[13];

(iii) el bono emitido en 2020 por Banco Davivienda S.A., una entidad financiera colombiana, cuyos fondos fueron aplicados a financiar exclusivamente el crecimiento de su cartera de pequeñas y medianas empresas dirigidas por mujeres y el otorgamiento de créditos hipotecarios a mujeres para la adquisición de viviendas[14]; y

(iv) el bono emitido en 2020 por el Fondo Especial para Financiamientos Agropecuarios, una institución mexicana, cuyos fondos fueron aplicados a ampliar los recursos  disponibles para financiar proyectos dirigidos por mujeres en zonas rurales[15].

Si bien el desarrollo del mercado de este tipo de bonos, denominados en la jerga especializada como “bonos de género” (gender bonds)[16], todavía es incipiente, estas temáticas se encuentran en la agenda tanto del sector público como del sector privado, generando el marco teórico y normativo necesario para que esta tendencia del mercado se consolide y continúe desarrollándose[17]. En efecto, a nivel local la CNV se encuentra trabajando activamente en la organización de talleres y mesas de trabajo para el lanzamiento del primer bono de género en el marco de la “Mesa de Inclusión y Laboratorio PNUD – CNV[18].” A nivel internacional, conforme se detallará más adelante, la Securities & Exchange Commission de Pakistán elaboró un marco normativo aplicable exclusivamente a la emisión de bonos de género[19].

El propósito de este trabajo consiste en analizar las herramientas disponibles en el marco regulatorio del mercado de capitales argentino para la emisión de este tipo de valores negociables, así como esbozar algunas propuestas que podrían ser útiles para estimular la inversión en este tipo de instrumentos.

II. Consideraciones preliminares

Previamente a adentrarme en los temas que desarrollaré en este trabajo, a continuación esbozaré algunas precisiones conceptuales respecto de ciertos términos que se emplean a lo largo de este artículo y que me parecen relevantes para delinear el marco teórico del análisis.

Diversidad, equidad e inclusión[20]

La diversidad es el reconocimiento de las diferencias y la pluralidad, comprendiendo un amplio abanico que incluye identidad de género, origen étnico, religión, origen socioeconómico, capacidades y habilidades, entre otras cuestiones.

La equidad, por su parte, procura la distribución y asignación de recursos en función del contexto y las necesidades de los individuos.

La inclusión es la puesta en práctica de los conceptos de diversidad y equidad, es decir, implica la acción concreta de reconocimiento, fomento y apoyo a todos y cada uno de los individuos sin distinción.

Perspectiva de Género

“Perspectiva de Género” es una terminología que se utiliza habitualmente pero que presenta dificultades para precisarla conceptualmente, en tanto el término “género”, como señala Butler, se encuentra en disputa respecto a su significado y lo que representa[21].

Según el Diccionario de la Real Academia Española, entre las acepciones del término “género” se encuentra la siguiente: “grupo al que pertenecen los seres humanos de cada sexo, entendido este desde un punto de vista sociocultural en lugar de exclusivamente biológico”[22]. De la lectura de la definición podría interpretarse que género alude a una concepción binaria de categorización en donde solamente existen dos opciones “hombre” o “mujer”, ya sea en casos cisgénero[23] o por identidad autopercibida[24].

Considerando esta interpretación, la diversidad, equidad e inclusión con perspectiva de género sólo contemplaría un recorte de la problemática de la discriminación y brecha por razones de género entendido binariamente, es decir, la situación de la mujer por oposición a la del hombre, excluyendo la problemática de otros colectivos como el LGBTIQ+. Por tal razón, en este trabajo propongo utilizar la terminología “perspectiva de género” ensanchando su contenido conceptual a fin de comprender no sólo las situaciones de discriminación, vulnerabilidad y desigualdad de la mujer, sino también la problemática de los colectivos LGBTIQ+[25].

En esta línea, cuando en el título de este trabajo me refiero al mercado de capitales como herramienta para la promoción de la diversidad, equidad e inclusión con perspectiva de género, aludo a la financiación a través del mercado de capitales de proyectos que tengan por finalidad el desarrollo de políticas o acciones concretas en relación con las situaciones de discriminación, vulnerabilidad y desigualdad tanto de la mujer como de los colectivos LGBTIQ+.

Bonos de Género

Del relevamiento efectuado, a la fecha, sólo existe un instrumento regulatorio que define lo que se entiende por “Bonos de Género”. En este sentido, la Guía para la Emisión de Bonos de Género (Guidelines – Issuance of Gender Bonds) emitida por la Securities & Exchange Commission de Pakistán define a los bonos de género[26] como aquellos valores negociables representativos de deuda emitidos por entidades del sector público o privado, ya sea mediante colocación por oferta pública o por medio de oferta privada, que tengan por finalidad el apoyo y promoción la igualdad, desarrollo y empoderamiento de la mujer y que cumplan con los estándares y principios previstos en los ODS[27], los Principios de Naciones Unidas para el Empoderamiento de las Mujeres[28] y los Principios de Bonos Sociales elaborados por la ICMA[29].

En línea con lo detallado en el apartado anterior, la definición referida precedentemente sólo captura la situación de la mujer, sin considerar a otros colectivos vulnerables en cuestiones de género (entendido ampliamente, conforme lo detallado en el apartado anterior).

Tomando en cuenta estas consideraciones, la definición de “bonos de género” debería ser más amplia que la adoptada por el instrumento regulatorio analizado. Siguiendo los Principios de Bonos Sociales y los Principios de Bonos Vinculados a la Sostenibilidad elaborados por la ICMA los “bonos de género” podrían definirse como aquellos valores negociables que califican como bonos sociales (social bonds)[30] o bonos vinculados a la sostenibilidad (sustainability-linked bonds)[31] y que tienen por finalidad abordar, mitigar, desarrollar o de cualquier otra forma promover proyectos vinculados con la diversidad, equidad e inclusión en cuestiones de género, comprendiendo tanto la situación de vulnerabilidad y discriminación de las mujeres, como también de los colectivos LGTBIQ+. Este tipo de bonos puede contemplar, entre otros, los estándares de los Principios de Naciones Unidas para el Empoderamiento de las Mujeres, así como los Principios sobre la aplicación de la legislación internacional de derechos humanos en relación con la orientación sexual y la identidad de género, conocidos como los “Principios de Yogyakarta”[32].

Si bien a la fecha sólo se registran precedentes de bonos de género orientados a proyectos focalizados en la mujer, nada impide, como se verá más adelante en este trabajo, la emisión de bonos de género con foco en los colectivos LGTBIQ+.

III. El marco regulatorio y las herramientas disponibles

Según lo detallado en los capítulos precedentes, la emisión de bonos de género es una herramienta eficiente para la promoción de la diversidad, equidad e inclusión con perspectiva de género. Si bien hasta el momento el mercado sólo se ha focalizado en el desarrollo de instrumentos de deuda con estas características, también debería ser viable la financiación de este tipo de iniciativas a través de emisión de acciones (equity).

A la fecha, los instrumentos de soft law que regulan este tipo de emisiones, en particular, los principios elaborados por ICMA, contemplan dos etiquetas posibles para los bonos de género, bonos sociales por un lado, o bonos vinculados a la sostenibilidad, por el otro[33].

Conforme lo previsto por los Principios de Bonos Sociales de ICMA, la característica principal de los bonos sociales está dada por la asignación exclusiva del producido de fondos a la financiación o refinanciación de un proyecto en particular, el cual debe tener por finalidad abordar o mitigar un determinado problema social y/o conseguir resultados sociales positivos para una población objetivo. A tal efecto, el pilar principal de estas emisiones está dado por la transparencia en la información respecto al uso de fondos y la obligación de reporte anual respecto a su aplicación al proyecto elegido.

Los bonos vinculados a la sostenibilidad, en cambio, no son bonos con un uso de fondos exclusivo, sino que se trata de instrumentos de deuda en los cuales se establece en los términos de emisión el cumplimiento de un objetivo determinado, por ejemplo, la reducción de la brecha salarial entre hombres y mujeres, el incremento en la asignación de puestos de trabajo a personas de los colectivos LGTBIQ+, la implementación de políticas de cuidado parental contemplando los diversos tipos de organización familiar, entre otras. En esta línea, el pilar principal en estas emisiones está vinculado con la identificación de indicadores clave de rendimiento (conocidos como KPIs) y la evaluación de dichos indicadores mediante objetivos de desempeño determinados (conocidos como SPTs). Generalmente, si a una fecha determinada el emisor no informa el cumplimiento de objetivo, la penalidad está dada por un incremento en la tasa de interés o el margen de rendimiento del bono.

A nivel local, los “Lineamientos para la emisión de valores negociables sociales, verdes y sustentables en Argentina” elaborados por la CNV contemplan a los bonos sociales, tomando como parámetros para su regulación los Principios de Bonos Sociales de la ICMA. En esta línea, tanto BYMA como MAE han previsto en sus reglamentaciones paneles especializados para el listado y negociación de este tipo de valores negociables, asignando etiquetas específicas a los instrumentos las que podrán ser retiradas en caso que el emisor incumpla con las obligaciones de reporte y monitoreo respecto a la afectación de fondos establecidas en las reglamentaciones del BYMA y del MAE[34].

En cambio, los bonos vinculados a la sostenibilidad no se encuentran contemplados por los lineamientos referidos y, por ende, no existe un panel específico, tampoco una etiqueta, en los mercados autorizados. Ello no obsta a que puedan emitirse valores negociables con dichas características. En efecto, en septiembre de 2021 la compañía San Miguel S.A., dedicada a la producción, procesamiento, industrialización y comercialización de fruta fresca y sus derivados, colocó el primer bono vinculado a la sostenibilidad mediante la emisión de obligaciones negociables dollar-linked por un monto de US$50.006.468, a una tasa de interés del 4,00% nominal anual, con el objetivo de alcanzar un mínimo del 66% de energía renovable en el suministro de energía eléctrica de uno de sus complejos industriales[35].

En cuanto a los instrumentos que se encuentran disponibles para la emisión de bonos de género, ya sea bajo la forma de bonos sociales o bonos vinculados a la sostenibilidad, los emisores disponen de todos los instrumentos financieros tradicionales existentes en el marco regulatorio actual, es decir, podrán optar por emitir, dependiendo del cumplimiento de los requisitos previstos por la normativa aplicable a cada instrumento, cualquiera de los siguientes valores negociables: (i) obligaciones negociables (ya sea garantizadas, no garantizadas, con o sin recurso); (ii) obligaciones negociables PYME; (iii) obligaciones negociables PYME garantizadas; (iv) bonos de proyecto; (v) valores representativos de deuda de corto plazo; (vi) valores fiduciarios; y (vii) cuotapartes de fondos comunes de inversión[36].

Conforme se detalló al inicio de este trabajo, a la fecha no se registran emisiones de bonos de género en Argentina. Sin embargo, la CNV se encuentra trabajando activamente desde el espacio de trabajo creado en el marco de la Mesa de Inclusión y Laboratorio PNUD – CNV para la emisión del primer bono de género en Argentina, mediante el caso testigo de Ilumina Soluciones Financieras S.A., miembro del grupo Pro Mujer, una fundación con presencia en Latinoamérica que otorga microcréditos a mujeres de sectores vulnerables[37].

IV. Algunas propuestas

Si bien el marco normativo actualmente vigente es lo suficientemente flexible para emitir bonos de género mediante cualquiera de los instrumentos financieros tradicionales, a continuación se detallan algunas propuestas cuya implementación podría ser útil para estimular el crecimiento de este tipo de emisiones y promover el ingreso de nuevos emisores al régimen de oferta pública.

Promocionar la inversión por parte de inversores calificados

Una medida que podría ser útil para estimular la emisión de bonos de género sería promocionar la participación de inversores calificados[38] en la suscripción de este tipo de instrumentos mediante la inclusión de bonos de género dentro del catálogo de inversiones permitidas que pueden integrar su portafolio.

En esta línea, podría modificarse el artículo 74 de la Ley Nacional del Sistema Integrado de Jubilaciones y Pensiones N° 24.241 (modificatorias y complementarias)[39] que regula las inversiones permitidas del Fondo de Garantía de Sustentabilidad administrado por la Administración Nacional de la Seguridad Social, a fin de incluir expresamente a los bonos de género (ya sea que se emitan como bono social o como bono vinculado a la sostenibilidad) como inversión permitida.

En similar sentido, otro cambio normativo que podría ser positivo para promover la inversión por parte de inversores calificados en este tipo de instrumentos sería la modificación del artículo 35.8 del Reglamento General de la Actividad Aseguradora (Resolución N° 38.708/2014 de la Superintendencia de Seguros de la Nación, modificatorias y complementarias)[40] que regula las inversiones que pueden realizar las compañías de seguros a efectos de contemplar los bonos de género entre el catálogo de inversiones permitidas.

Si bien los ejemplos citados contemplan en el listado de inversiones permitidas algunas categorías generales de inversión bajo las cuales podrían encuadrarse los bonos de género, la inclusión expresa como uno de los instrumentos de inversión permitida por parte de inversiones calificados como el FGS o compañías de seguro podría ser una herramienta eficaz de promoción para el crecimiento del mercado de este tipo de bonos.

Promover la emisión de bonos vinculados a la sostenibilidad

A diferencia de los bonos sociales, que tienen recepción normativa a nivel local en los “Lineamientos para la emisión de valores negociables sociales, verdes y sustentables en Argentina” de la CNV, así como en los reglamentos elaborados por BYMA y MAE, los bonos vinculados a la sostenibilidad no cuentan con un marco normativo específico.

Si bien no existe ningún obstáculo a emitir este tipo de bonos, en efecto ya existe un precedente en el mercado[41], contar con un marco regulatorio que los reconozca expresamente, así como un panel o etiqueta específica en los principales mercados autorizados sería de gran utilidad para estimular las emisiones, así como la inversión, en bonos de género que califiquen como bonos vinculados a la sostenibilidad[42].

Ello así, en tanto este tipo de bonos le brinda mayor flexibilidad al emisor en cuanto al uso de fondos dado que no requieren la aplicación a un proyecto o fin exclusivo, sino que está orientado al cumplimiento de metas. En este sentido, la promoción de un mercado de bonos de género vinculados a la sostenibilidad podrían ser una herramienta eficaz para fomentar la implementación de políticas específicas y acciones concretas con perspectiva de género por parte de las empresas del sector privado, lo que podría potenciarse con las reformas legislativas detalladas en el apartado anterior para estimular la inversión por parte de inversores calificados incluyendo este tipo de instrumentos entre el catálogo de inversiones permitidas.

Fomentar la participación de emisores no convencionales

Entre los objetivos de la Mesa de Inclusión y Laboratorio PNUD – CNV se encuentra la promoción y fomento de la participación de emisores no convencionales, particularmente enfocados hacia el desarrollo de un mercado de bonos sociales. En esta línea, una experiencia reciente de dicha tarea es la emisión inaugural de obligaciones negociables garantizadas, emitidas bajo el régimen PYME, por Un Techo para Argentina (TECHO), una asociación civil dedicada a la construcción de viviendas para sectores vulnerables[43]. En la misma línea, conforme fuera comentado en secciones previas de este trabajo, la CNV se encuentra trabajando en un caso testigo para la emisión inaugural de un bono de género impulsado por la fundación Pro Mujer, a través de la compañía Ilumina Soluciones Financieras S.A.[44]

En el marco del trabajo de la Mesa de Inclusión y Laboratorio PNUD – CNV podrían impulsarse ciertas reformas legislativas para brindar un marco más flexible que atraiga a emisores no convencionales, tales como asociaciones civiles o fundaciones, a ingresar al régimen de oferta pública. Si bien el régimen PYME existente ya es lo suficientemente flexible para que puedan participar las asociaciones civiles, no existe un marco normativo similar para las fundaciones que tienen varias limitaciones para poder emitir valores negociables, en efecto, no se encuentran dentro del catálogo de emisores permitidos de obligaciones negociables o valores representativos de deuda de corto plazo[45].

En línea con lo expuesto, sería conveniente diseñar un marco normativo específico para este tipo de emisores que les permita acceder fácilmente al mercado de capitales como herramienta de financiamiento de sus proyectos y que, sin descuidar el régimen informativo y de transparencia hacia los inversores, reduzca la carga administrativa del régimen de reporte periódico al mínimo, considerando que, en muchos casos, este tipo de emisores no cuentan con la infraestructura y sofisticación necesaria para afrontar el cumplimiento de este tipo de regímenes informativos, a diferencia de los típicos emisores que participan en el mercado.

Panel especializado / Etiqueta

En línea con la experiencia del Panel SVS creado por BYMA, una herramienta que podría resultar útil para promover la emisión de bonos de género sería la creación de un panel, o sub-panel dentro del Panel de Bonos SVS, en el que se asigne la etiqueta correspondiente a este tipo de valores negociables.

Si bien como se comentaba al inicio de este trabajo, es incipiente el mercado de este tipo de bonos, ya existe un antecedente normativo que creó un marco regulatorio específico para los bonos de género dictado por la Securities & Exchange Commission de Pakistán[46] y ya existen documentos de trabajo elaborados por organismos internacionales y multilaterales de créditos focalizados exclusivamente en los bonos de género[47].

La creación de paneles especializados y de etiquetas por parte de los mercados autorizados es un modo de brindar mayor transparencia a este tipo de emisiones en tanto los emisores deben cumplir con regímenes informativos y de reporte para mantener la etiqueta y el listado de los valores negociables en dicho panel, los cuales están directamente vinculados con el uso de fondos o el monitoreo del cumplimiento de los objetivos establecidos en los términos del bono, según se trate de un bono social o un bono vinculado a la sostenibilidad.

V. Conclusiones

Las finanzas sustentables son un fenómeno creciente en los mercados. En este sentido, varios fondos de inversión y entidades financieras ya contemplan, o se encuentran trabajando para contemplar, políticas de inversión específicas para este tipo de productos.

Los bonos de género se enmarcan dentro de este tipo de inversiones, las cuales tienen claros beneficios para sus emisores, no sólo reputacionales, sino también en tasas de interés más competitivas.

El impulso y el fomento de emisiones de bonos de género mediante un marco normativo flexible que le brinde opciones a los emisores, tanto convencionales como no convencionales, permitirán el desarrollo y el crecimiento de un mercado para este tipo de bonos brindando una herramienta eficaz de financiamiento a través del mercado de capitales que permitirá articular tanto los intereses del sector público como del sector privado en materia de políticas de diversidad, equidad e inclusión con perspectiva de género.