Un reciente fallo dictado por un Juzgado en lo Penal Económico en una causa promovida también por los hechos relacionados con el proyecto $LIBRA, expone una alternativa de tipificación en orden al delito de agiotaje financiero, previsto en el artículo 309, inciso primero, del Código Penal, al asignársele a dicho activo virtual la consideración de un valor negociable.

Dada la inconsecuencia de dicha tipificación por los motivos que expondré, y todas aquellas circunstancias que también ponen en duda una imputación a la luz del delito de estafa, podríamos finalmente estar ante una maniobra que no merezca reproche penal alguno[i].

Veamos.

1- DEL DELITO DE ESTAFA

En tanto lo relativo a esta tipificación resultó desarrollado en una publicación anterior[ii], aquí solo recordaremos que la acción desplegada por los creadores de $LIBRA habría consistido en poner en circulación un token que no sería utilizado para implementar proyecto alguno, sino para someterlo a un trading que, a partir del tweet del Presidente de la Nación, le haría alcanzar su máxima cotización. En términos más técnicos, podría haber consistido en el armado de un “rug pull”[iii] en el que algunos insiders  habrían logrado millonarias ganancias por haber tenido información privilegiada.

De ser así, referí que los hechos podrían ser subsumidos en el delito de estafa (artículo 172 del Código Penal), pero tan solo de verificase asertivamente la idoneidad del ardid desplegado por sus autores, provocador del error en la víctima y el consecuente desprendimiento patrimonial que la norma penal impone.

Consecuentemente, el escrutinio sobre la idoneidad del ardid resulta sustancial e impostergable. Como ello impone analizar los hechos también  desde la posición de la víctima, recordemos una vez más las circunstancias objetivas que los adquirentes podían apreciar: (i) el portal que anunciaba y promocionaba el proyecto en el que se afianzaban los tokens de $LIBRA se había subido pocos minutos antes de que se pudiese tradear el activo digital, con un grado de información de escasísima profundidad; (ii) la inexistencia de un “White Paper”[iv], con las condiciones técnicas correspondientes, mostraba un proyecto carente de un análisis cierto y concreto de los objetivos, productos, características, parámetros de valor, información clara sobre los participantes, su capitalización a corto y largo plazo y el desenvolvimiento de su tokenización; (iii) carecía de un contrato inteligente auditado, lo que provoca la posibilidad de que la cartera de tokens quede en manos de un solo cluster[v],  y que el pool de liquidez inicialmente acordado no quede bloqueado y, por ello, la tenencia de tokens en poder de los creadores no tenga ningún límite; (iv) a poco de comenzarse el trading de $LIBRA, su tokenómica permitía observar -a pesar de haberse augurado un reparto diferente- que la totalidad de los tokens estaban disponibles y que el 80% se encontraba ya concentrado en un cluster de muy pocas billeteras, las que se movían en forma mancomunada[vi]; y (v) que la disponibilidad de los tokens para su trading representaba el 100% de toda la cartera, ya tornándose imposible, desde el inicio, que se haga por etapas preestablecidas y escalonadas, único sistema que evita las concentraciones groseras y las corridas que modifiquen sustancialmente su cotización.

Como se puede observar, el proyecto presentado resultaba ser una aventura dudosa y de altísimo riesgo, máxime para aquellos que incursionaron en el mismo y que, a juzgar por los pasos secuenciales que debían cumplimentarse para hacerse de dicho activo digital, no parecerían ser novatos en la materia[vii].

En tanto la protección penal no debería producirse cuando la excesiva credulidad, o la omisión de elementales precauciones, hayan sido las verdaderas causas de la eficacia del engaño, la idoneidad del ardid desplegado debería entonces ser parte de la discusión. Por un lado, estarán todas aquellas circunstancias que, para la observación de un inversor con cierto expertise, denotaban fácilmente las indudables flaquezas del proyecto, el que quedaba presentado como algo de dudosa legitimidad y sin espacio para victimizarse. Por el otro, estará el tweet del Presidente de la Nación como un posible aporte sustancial a la maniobra, dándole repentina asertividad a lo que se pregonaba, y una proyección que no hacía suponer los hechos subsecuentes. 

Si se conforma un convencimiento en este último sentido, la tipificación de los hechos en orden al delito de estafa subsistirá. Caso contrario, la atipicidad de la conducta debería sellar la suerte del proceso.

2- DEL DELITO DE AGIOTAJE FINANCIERO

Como anticipaba, un reciente fallo dictado por el Juzgado en lo Penal Económico n° 6, en la causa n° 81/2025, caratulada: “Denunciado: Milei, Javier Gerardo s/ averiguación de delito. Denunciante: Tiscornia, Guillermo Juan”, sugiere una tipificación alternativa en orden al delito de agiotaje financiero, previsto y reprimido por el artículo 309, inciso primero, del Código Penal[viii]. Si bien dicho decisorio se adopta a partir de una cuestión de competencia, asignándosela al Juzgado en lo Criminal y Correccional Federal N° 1 que previno en la denuncia original, las consideraciones desarrolladas para tornar viable dicha imputación imponen algunas reflexiones al respecto.

En primer lugar, el fallo en cuestión enfrentaba el desafío de asignarle al Token $LIBRA una naturaleza jurídica determinada para, a partir de allí, poder apreciarse si dicho activo podía ser considerado un “valor negociable” o un “instrumento financiero”. Es que, si no se estaba en presencia de alguno de los dos elementos normativos que el tipo penal exige como objeto de la manipulación, resultaba innecesario verificar si los hechos estarían evidenciando una variación de su valor mediante los actos comisivos previstos en la norma.

Desde ya adelantamos que la solución adoptada en el fallo se nos presenta absolutamente  inoportuna, en tanto concluye -luego del desarrollo de argumentaciones zigzagueantes y confusas[ix]- que nos podríamos encontrar en presencia de un valor negociable y que por ello la maniobra desarrollada podría tipificarse en los términos ya indicados.

Por cuestiones de espacio no confrontaré al fallo en cada una de sus aseveraciones, sino que desarrollaré sucintamente una hipótesis de entendimiento distante de la que allí se sostiene.

2.1. DE LOS TOKENS

Simplificando la definición, diremos que un token[x] es la representación digital de un activo y de los derechos que posee el titular sobre el mismo, adquiriendo estos una nueva forma de registro y circulación. Por ello, puede servir para otorgar un derecho, para pagar por un trabajo, para acreditar datos o identidad, para recibir un servicio, entre otras tantas opciones. Al ser la representación digital y encriptada de “algo”, son los derechos subyacentes de ese “algo” lo que termina tipificando su alcance y naturaleza[xi].

La primera clasificación de los tokens criptográficos es entre aquellos que efectivamente califican como criptoactivos -en tanto su representación digital confiere derechos a quien lo controla con la capacidad de generar beneficios económicos en su favor-, y aquellos otros que no lo hacen (tokens de identidad, de derechos políticos, entre otros).

Por su parte, la tokenización es el proceso de creación en una blockchain de un token digital que representa un activo real y subyacente (acciones, bonos, commodities, inmuebles, obras de arte, un derecho de uso, un derecho sobre un producto futuro, entre muchos otros). Esta funcionalidad dará la posibilidad tanto de tokenizar un activo ya existente en el mundo off-chain, lo que permite almacenar datos de su ciclo de vida y facilitar sensiblemente su comercialización, como así también constituir tokens que alberguen activos que nacen directamente digitales, todo lo cual produce una reducción de costos de transacción al eliminar intermediarios, hacerla a mayor velocidad, darle mayor transparencia, y permitir la inclusión financiera en beneficio de pequeños inversores.

Veamos sus especies[xii]:

1. Utility Tokens:  En el año 2015, a partir del desarrollo de la blockchain de Ethereum, que facilitó la creación de tokens y la programación de los Smart Contracts, comenzaron a aparecer masivamente los utility tokens, que son los tokens criptográficos que autorizan a su tenedor a usar o acceder a algún servicio o bien digital o analógico prestado por su emisor. Su proceso de venta suele denominarse Initial Coin Offering (ICO);

2. Assets tokens: representan activos físicos como bienes, inmuebles, materias primas, obras de arte y otros bienes culturales y cuya creación facilita su compraventa y circulación. Su auge se desarrolló a partir del año 2020 cuando la industria de la música y el arte comenzaron a utilizar tokens no fungibles (NFTs por sus siglas en inglés) para tokenizar activos y comercializarlos, iniciando con el arte digital y luego expandiéndose a otros bienes y servicios;

3. Security Tokens: activo criptográfico asociado a valores financieros (bonos, acciones, futuros, swaps) que han sido digitalizados usándose la tecnología blockchain. La variedad más recurrente es en forma de acciones de una empresa o proyecto, otorgándole a su propietario los mismos derechos y obligaciones de una acción convencional, pero con la consecuente facilidad de transacción y reducción de costos. Estos son los tokens cuya naturaleza jurídica encaja en la definición de acciones, participaciones, bonos y derivados, y que por ello se los podría asimilar a los valores negociables.

A los efectos del presente comentario, nos concentraremos en esta última variante.

Podríamos decir que existen dos tipos de Security Tokens. Por un lado los Valores Negociables Tokenizados, que es la creación de un token que corporiza un valor negociable preexistente en el mundo real (ese “algo” que referimos párrafos arriba) y que es digitalizado para facilitar su distribución y comercialización, creando una especie de mercado secundario on-chain (acciones de una sociedad anónima, bonos, entre muchos más). Por el otro, tenemos los Security Tokens propiamente dichos, y que resultan ser los tokens que representan un valor negociable que nace directamente digital y que queda asentado en un registro distribuido de una blockchain que “des-intermedia” las transacciones y permite automatizar algunos o todos los pasos de su ciclo de vida[xiii]. Esta automatización se logra mediante la implementación de Smart Contracts, lo que permite autoejecutar acciones preestablecidas con independencia de la voluntad de las partes que lo utilizan, y donde se incluyen los parámetros bajo los cuales se comportará el token criptográfico y la información que será necesaria para su funcionamiento (transaccionabilidad, funcionabilidad, interoperabilidad, entre otras).

Para ir acercándonos a $LIBRA y al objeto de este comentario, dejaremos de lado a los Valores Negociables Tokenizados y nos enfocaremos solo en los Security Tokens propiamente dichos.

La creación de un Security Token digital se ha desarrollado exponencialmente como una opción de financiamiento mediante la cual el promotor de un proyecto emite tokens sobre una plataforma blockchain preexistente y los ofrece al mercado a cambio de criptodivisas o moneda fiduciaria. La problemática que se presenta es que estos procedimientos[xiv] terminan creando un  token que podría llegar a tener la consideración de un valor negociable tanto en la jurisdicción donde se ha constituido el vehículo que realizará la emisión, como así también en los lugares en los que la emisión pretende captar fondos. De ser así, ello trae aparejado, inescindiblemente, la aplicación de las imposiciones del regulador bursátil y, consecuentemente, podría acarrear responsabilidades penales en caso que su intermediación no cuente con la venia del ente regulador (artículo 310 del Código Penal) o que su cotización haya sido sometida a manipulaciones fraudulentas (artículo 309 del Código Penal).

Por ello, ante toda falta de regulación específica que determine la naturaleza jurídica de los tokens, su variedad y  comportamiento, intentaremos desentrañar, entonces, si los Security Tokens responden a las características de un valor negociable (dejaremos de lado los “instrumentos financieros”, que también contempla la norma penal, por no exhibir ninguna característica que los asemeje a un token digital).

2.1.1. CASOS TESTIGOS

Al abordar la cuestión de fondo, distintas jurisdicciones lo han hecho de forma diferente.

En Suiza, por ejemplo, la Financial Market Supervisory Authority (FINMA) ya desde el año 2018 publicó los lineamientos  donde se determina que la variedad y topología de los tokens es tan compleja que hay que estudiarlas caso por caso, para lo cual ofrecen un servicio que permite a los promotores presentar su proyecto y obtener la valoración del supervisor sobre la naturaleza del token.

En el Reino Unido podemos observar, a través de la actuación de la Financial Conduct Authority (FCA) la aplicación del principio de la neutralidad tecnológica en relación al entorno blockchain, decidida a explorar los modelos de negocios y así entender mejor donde están los riesgos para el mercado, la competencia y los consumidores. Mediante el denominado “Regulatory Sandbox” se desarrolló un ambiente controlado y transparente donde pueden testearse nuevos bienes y servicios en blockchain y detectar así una performance de soluciones adecuadas, sus riesgos y beneficios, lo que pone en evidencia un enfoque de regulación cooperativa, y donde las reglas son creadas entre el regulador y el regulado.

En el caso de Estados Unidos, la situación fue un tanto más compleja. En un primer momento, y dado que la actividad relacionada con la oferta, venta y distribución de activos digitales podía ser alcanzada por las leyes federales que rigen la oferta pública -lo que implica que las operaciones deben ser registradas en la  Securities and Exchange Commission (SEC), o bien exceptuarse de registro por alguna de las regulaciones pertinentes-, se impuso evaluar cada activo digital para ver si calificaba como un “security”. En tanto la Securities Act de 1933 no tenía contemplado en su tipología a este tipo de activo, para poder categorizarlo como un security debía necesariamente responder a las características de un “contrato de inversión”, cuyos elementos constitutivos se recrean a partir de una construcción jurisprudencial surgida del caso “SEC c/ HOWEY”, resuelto por la Corte Suprema de Justicia en el año 1946. Allí se definió el denominado “Test de Howey”,  que fijó los lineamientos bajos los cuales se puede aseverar que nos encontramos frente a un “contrato de inversión”, para luego aplicarle las leyes federales que rigen la oferta pública. El test -aún vigente- los desagrega en cuatro elementos: (i) si existe una inversión de dinero; (ii) si existe un emprendimiento común; (iii) si existe una expectativa de ganancia económica y (iv) si esa expectativa resulta exclusivamente de los esfuerzos de otros. En definitiva, si todas esas condiciones se cumplían estábamos frente a un “contrato de inversión” y, por ende, frente a un security sometido a la regulación de la SEC. Esta postura fue muy criticada, particularmente por Hester Peirce,  miembro del Directorio de la SEC, considerando que las leyes federales aplicadas de esa manera se interponían en el camino de la innovación, en tanto nunca se interpretó adecuadamente la diferencia entre un token y un “contrato de inversión” y se forzaba así a incluir a las nuevas tecnologías dentro de marcos regulatorios que resultan asfixiantes para el adecuado desarrollo tecnológico. La solución propuesta por Peirce se denominó “Safe Harbor” (Puerto Seguro) y tuvo como principal propósito el reducir la incertidumbre regulatoria, reconociendo tanto la posibilidad de lograr los objetivos de protección del inversor, como la necesidad de proporcionar una flexibilidad regulatoria que permita el desarrollo de la innovación, otorgando -supervisión de por medio- períodos de gracia para implementar la red funcional exenta de las obligaciones de registro de las leyes federales del mercado de valores[xv].

Como podemos observar de estos casos testigo, la analogía entre los Security Tokens y los valores negociables sin matices resultó finalmente descartada, poniéndose en evidencia que aplicar la normativa legal y regulatoria creada para cuando este tipo de activos ni siquiera existía solo provoca el aturdimiento de su desarrollo y la desnaturalización de su propia idiosincrasia, imponiéndose finalmente la recreación de espacios de conocimiento, con participación de todos los actores del sistema, que permita posteriormente elaborar regulaciones adecuadas.

2.1.2. ARGENTINA

Más allá de algunas semejanzas que podamos encontrar entre unos y otros, aseverar que un Security Token resulta ser un valor negociable cuya oferta pública debe ser autorizada y supervisada por la Comisión Nacional de Valores se constituye en  una postura inconsecuente con las incipientes regulaciones que se han dispuesto hasta el momento.

A mi entender, los motivos serían los siguiente:

- La Comisión Nacional de Valores, en tanto autoridad de aplicación y contralor de la Ley N° 26.831, con atribuciones de supervisión, reglamentación y fiscalización de las actividades desarrolladas en el Mercado de Valores, no ha emitido resolución o reglamentación alguna en la que se haya fijado una postura expresa sobre la tipología de los tokens, sus características, formas de creación, registro y eventual modalidad de oferta y circulación. Tan solo circunscribió su actuación a emitir el 4.12.17 una primera “Alerta al Público Inversor sobre ofertas iniciales de monedas virtuales o tokens”[xvi] y con fecha 20.5.21 una segunda “Alerta del BCRA y la CNV sobre los riesgos e implicancias de los criptoactivos”[xvii], en las que simplemente advierte que la emisión de tokens a través de una ICOs no es objeto de regulación específica por parte de la CNV, y que tan solo dependiendo de las particularidades de cada caso, y de cómo cada ICOs es estructurada, podríamos encontrarnos ante valores negociables, pero sin dar precisión alguna al respecto. Más cercano en el tiempo, y a propósito de la reglamentación de los Proveedores de Servicios de Activos Virtuales (PSAV) como sujetos obligados en la prevención del lavado de activos, volvió a emitir una nueva advertencia[xviii] en el sentido que la CNV no regula los activos virtuales, a menos que éstos califiquen como valores negociables pero, una vez más, sin aportar precisión alguna al respecto, más allá de una referencia general al artículo 2° de la Ley N° 26.831.

- Finalmente, en el año 2022, la Comisión Nacional de Valores vuelve a mostrarse distante a la emisión de resoluciones o disposiciones que permitan encuadrar asertivamente a las distintas variables de tokens y al comportamiento que se espera de ellos, en tanto optó finalmente por implementar un ámbito experimental que ha denominado “Hub de Innovación”, donde los interesados presentan sus proyectos para ser evaluados por la Mesa Fintech y definir así su operatoria y los riesgos observados. Conforme lo han expresado las propias autoridades del ente regulador, esta actuación mancomunada es lo que permitirá construir posteriormente regulación que coadyuve a la innovación responsable.

- Si la propia CNV ha optado por un marco de actuación experimental para en un futuro poder formular las regulaciones que sean necesarias, se presenta definitivamente inoportuno afirmar que hoy existan pautas claras y específicas que permitan equiparar a un Security Token con un valor negociable cuya oferta pública deba estar sometida a la supervisión de la CNV. Cuando el regulador, por el motivo que sea, no regula la actividad, mucho más no se puede hacer.

- Sin perjuicio de ello, y referenciándonos momentáneamente con los dispuesto por el artículo 2, de la ley 26831 (Ley de Mercado de Capitales), tenemos que los valores negociables son “…Títulos valores emitidos tanto en forma cartular así como a todos aquellos valores incorporados a un registro de anotaciones en cuenta incluyendo, en particular, los valores de crédito o representativos de derechos creditorios, las acciones, las cuotapartes de fondos comunes de inversión, los títulos de deuda o certificados de participación de fideicomisos financieros o de otros vehículos de inversión colectiva y, en general, cualquier valor o contrato de inversión o derechos de crédito homogéneos y fungibles, emitidos o agrupados en serie y negociables en igual forma y con efectos similares a los títulos valores; que por su configuración y régimen de transmisión sean susceptibles de tráfico generalizado e impersonal en los mercados financieros. Asimismo, quedan comprendidos dentro de este concepto, los contratos de futuros, los contratos de opciones y los contratos de derivados en general que se registren conforme la reglamentación de la Comisión Nacional de Valores, y los cheques de pago diferido, certificados de depósitos de plazo fijo admisibles, facturas de crédito, certificados de depósito y warrants, pagarés, letras de cambio, letras hipotecarias y todos aquellos títulos susceptibles de negociación secundaria en mercados…”. Intentar equiparar a los Security Tokens con un valor negociable a partir de esta definición nos impone igualar a una blockchain con el  “registro de anotaciones en cuenta” que fija la norma, también el considerar al derecho subyacente del token como acciones de una sociedad anónima -con los derechos económicos y políticos consecuentes-, o el valorar a un proyecto tokenizado como un “contrato de inversión”. Si bien esta última variante es la que más se aproxima a las características intrínsecas de un Security Token, nos parece incipiente poder hacerlo atento la postura contemplativa y experimental que la CNV ha decidido adoptar.

2.1.3. $LIBRA

Si con el escenario referenciado ya resulta dudoso poder equiparar a un Security Token con un valor negociable, aun cuando el mismo haya sido creado regularmente, en el caso de $LIBRA esa posibilidad resulta ciertamente absurda. Recordemos que el proyecto presentado carecía de un Smart Contract auditado, como así también de un White Paper regular, lo que imposibilitaba cualquier consideración de sus objetivos, productos asociados, características, parámetros de valor, información clara sobre los participantes, su capitalización a corto y largo plazo, el desenvolvimiento de su tokenización y eventuales disclaimers.

$LIBRA fue, en definitiva, el montaje de una una misse en scene de características estafatorias y donde el ardid desplegado quedó anclado en una intervención desafortunada del Presidente de la Nación, debiendo ahora discernirse la idoneidad del engaño y las eventuales responsabilidades penales consecuentes, si es que las hay.

Se nos presenta carente de todo sustento el pretender convertir a los hechos que rodearon esta maniobra en una ilicitud donde el tipo penal exige la presencia de un valor negociable como objeto de la manipulación fraudulenta, en tanto se intentaría criminalizar conductas con marcos jurídicos preexistentes que en modo alguno fueron legislados para modalidades de inversión como las aquí tratadas. En definitiva, los medios comisivos previstos en el artículo 309, inciso primero, del Código Penal, tienen que tener la finalidad de alterar la cotización “de valores negociables u otros instrumentos financieros”, elemento normativo que debe integrarse mediante la aplicación de una  norma extrapenal clara y específica, pero nunca mediante una construcción con analogías exasperantes. El principio de legalidad, con sus componentes de lex certa y lex stricta ponen un límite que, en el fallo que comentamos, fue claramente violentado. 

Si bien la clase política desplegará su propio juego con comisiones investigadoras y pretendidas interpelaciones a ministros del gabinete, lo cierto es que $LIBRA, por lo burda que ha sido la maniobra, puede poner en crisis una de sus posibles recriminaciones (estafa), mientras que la falta de toda regulación específica hace imposible, al mismo tiempo, una tipificación penal alternativa (agiotaje financiero).

Futuras regulaciones quizás logren poner las cosas en un lugar distinto, no solo para que podamos contar con una legislación coherente con estos nuevos procesos de innovación, sino también para poder recriminar eventuales conductas fraudulentas con mayor efectividad.