I. Introducción

Al hablar de warrants y certificados de depósito, nos referíamos originalmente a instrumentos enmarcados en una operatoria en la cual el dueño de un bien material determinado (frutos o productos agrícolas, ganaderos, forestales, mineros o de manufacturas de origen nacional[1]) aceptaba darlo en custodia a una empresa emisora debidamente autorizada (“warrantera”), obteniendo a cambio la emisión de un “certificado de depósito” (que sirve para acreditar la titularidad de la mercadería) y un “warrant” (que le permite acceder al financiamiento dando en garantía las mercaderías depositadas).

En el marco normativo argentino, ambos instrumentos se encontraron regulados desde sus inicios por la Ley N° 9.643 del año 1914, la cual permaneció vigente y prácticamente inalterada, en cuanto a su sustancia, por un período de más de 100 años (salvo sus implicancias en materia penal y la actualización de sus multas).

Dicho lo anterior y, en atención a lo regulado por el art. 9 de la ley N° 9.643, la operación financiera se desdobla en dos instrumentos:

• "certificado de depósito”, siendo el efecto de su endoso la transmisión de la propiedad de las cosas a las que se refiere, con los gravámenes que tuvieren, en caso de existir un warrant negociado sobre ellas.
• "warrant", siendo el efecto de su endoso la transmisión de los derechos crediticios de la operación de securitización de los bienes.

Recientemente, el Gobierno Nacional, a través del Decreto 640/2024, reglamentario del DNU 70/23, desreguló la actividad de los Warrants con el objetivo de impulsar el crédito en el sector privado y darle más dinamismo al sector profundizando aún más la tendencia hacia su digitalización, en cuanto a la forma de instrumentar los Warrants.

II. Modernización. Formato Digital

El warrant como título valor, conforme lo expresado anteriormente, ya venía transitando un proceso de modernización (desde el aspecto regulatorio) en materia de forma, modificaciones destinadas a brindar mayores facilidades para su circulación y la transmisibilidad de sus derechos crediticios mediante endoso. Este proceso fue por primera vez evidenciado mediante la sanción de las disposiciones N°76/2019 de la Subsecretaría de Mercados Agropecuarios del Ministerio de Producción y Trabajo y N°30/2021 de la Subsecretaría de Mercados Agropecuarios del Ministerio de Agricultura, Ganadería y Pesca que establecieron:

• La emisión de los certificados de depósito y warrants indefectible y obligatoriamente en formato electrónico, a través del portal web de la AFIP creado a tal efecto.
• La cumplimentación del requerimiento de registro diario de las operaciones y de las anotaciones y registros (requeridos por los arts. 8 y 11 de la redacción originaria de la Ley N° 9.643) mediante la información almacenada en el sistema electrónico de emisión del propio instrumento.

III. Modificaciones recientes

No obstante, el cambio más radical efectuado a la Ley N° 9.643 se dio el pasado 20 de diciembre del 2023 a través del Decreto de Necesidad y Urgencia 70/2023 (el “DNU 70/2023”) que, entre otras cuestiones:

• Permitió que todos los productos objeto de un warrant permanezcan bajo custodia del originador y anterior dueño de la mercadería warranteada, en lugar de necesariamente tener que recurrir a un tercero para que actúe como depositario[2].
• Eliminó el requisito de obligatoriedad, respecto de las sociedades o personas humanas emisoras de warrants, de incorporarse al registro de emisoras de warrants y de requerir autorización previa, por parte del registro mencionado, para emitir warrants y certificados de depósito[3] (pero con la condición de que, en caso de que no decidan incorporarse, incluyan una leyenda en sus certificados indicando que no se encuentran inscriptos en el registro).
• A la hora de registrarse en el mencionado registro, se elimina la facultad de vigilancia y control por parte del Estado sobre las tarifas máximas a ser cobradas por las emisoras por el depósito de los bienes y demás operaciones y servicios conexos.
• Se habilita la constitución de Warrants sobre productos agrícolas, ganaderos, forestales, mineros o de manufacturas que sean de origen extranjero.
• Se eliminan los requisitos de monto mínimo y plazo máximo de duración de un warrant, quedando esto librado al acuerdo entre las partes.
• Se eliminan las prohibiciones a las emisoras de realizar operaciones de compraventa de productos de la misma índole que almacenen como servicio prestado a terceros y de almacenar en un mismo local o en locales contiguos mercaderías susceptibles de alterarse recíprocamente.
• Recepta y profundiza los avances en materia tecnológica de las Disposiciones N° N°76/2019 y N°30/2021, aunque otorgando mayor libertad de formas, diciendo que “podrán utilizarse documentos electrónicos en reemplazo de cualquier documentación…”, que “para su constitución se podrá usar, en su caso, cualquier versión de firma electrónica que identifique de manera indubitable al firmante…” y que “los endosos del certificado de depósito o de “warrant”, se incluirán en el registro electrónico del documento, también con cualquier versión de firma electrónica.”

Estas modificaciones, en su conjunto, otorgarían en principio la posibilidad a todos los productores agropecuarios que así lo deseen de convertirse en emisores de warrants y a su vez en depositarios sobre su propia mercadería warranteada dando así origen a un nuevo tipo de “autowarrant”.

Cabe mencionar que el DNU 70/2023 se encuentra vigente aunque fue rechazado por la Cámara de Senadores y hasta el momento no ha sido tratado por la Cámara de Diputados.

IV. Reglamentación

Con fecha 19 de julio el Gobierno Nacional emitió el Decreto 640/2024 que reglamentó el DNU 70/2023. En síntesis, el Decreto reglamentario resolvió:

• Establecer el tratamiento igualitario entre emisoras de warrants registradas y no registradas, afirmando que los warrants y certificados de depósito emitidos por personas humanas o jurídicas que opten por no inscribirse en el Registro de Emisoras[4] tendrán un tratamiento legal idéntico al de aquellos emitidos por empresas inscriptas.
• En referencia al formato de los instrumentos, se expresa que podrán estar representados a través de “cualquier formato tecnológico que cumpla con las características de nominatividad e identificación indubitable del firmante y que permita su negociación, incluyendo bases de datos centralizadas o distribuidas, criptoactivos, otras formas de tokenización o cualquier otra tecnología que garantice la seguridad y facilidad de las transacciones” (Art. 4 Decreto 640/2024).
• En línea con lo dispuesto por el DNU 70/2023, remarca la necesidad del establecimiento de una marca de diferenciación entre warrants emitidos por emisoras registradas y emisoras no registradas, diciendo que la referencia a dicha diferenciación deberá realizarse a través de una leyenda, referencia electrónica o algún tipo de marca digital inequívoca.
• Como último punto, permite también que, tanto los warrants como los certificados de depósito puedan ser fraccionados para su negociación en los mercados.

La modificaciones mencionadas en los párrafos anteriores abren la posibilidad al ingreso de los warrants al mundo de los activos tokenizados, universo que permitiría darle mayor alcance y facilitar su negociación.

V. Tokenización de Warrants

Generalidades

A modo de simplificación, la “tokenización” de activos consiste en convertir los derechos de propiedad sobre un activo, ya sea financiero o físico, en un token digital único e irrepetible en una cadena de bloques (blockchain). Este token digital, conocido como security token o asset token, puede representar tanto una parte como la totalidad del valor del activo subyacente.

A rasgos generales, esta práctica trae aparejada como ventaja la conversión de activos financieros ilíquidos en inmediatamente líquidos, la posibilidad de fraccionar un activo en partes más pequeñas (lo que facilita la participación de inversores minoristas y la diversificación de carteras), eficiencia y transparencia (lograda a través de la tecnología blockhain de registros distribuidos con tolerancia a “fallas bizantinas”) y la reducción de los costos de transacción (quitando del medio a los intermediarios que hubiere en las transacciones al simplificar el proceso y posibilitando una interacción directa, segura y con control de trazabilidad entre las partes).

La tokenización de activos necesariamente sucede en el marco de una plataforma que utiliza tecnología blockchain, funcionando así como un registro digital descentralizado e inmutable de operaciones. En este proceso, un activo se convierte en uno o más tokens digitales emitidos en una cadena de bloques específica. Estos tokens están respaldados por el activo subyacente y podrán, según la necesidad específica de la operación (y teniendo en consideración la naturaleza del activo tokenizado), ser programados para realizar funciones determinadas, como por ejemplo representar su propiedad, distribuir dividendos o ejecutar contratos inteligentes.

Consideraciones sobre su operatoria y naturaleza

Al hablar, desde el aspecto jurídico, de la tokenización de un warrant, cabe resaltar el hecho de que la eventual plataforma tokenizadora de warrants  debería en primer lugar conservar la tenencia de los warrants (y, paralelamente, de los certificados de depósito) y oportunamente coordinar la ejecución de los mismos, otorgando a su tenedor (que lo adquirió a través de la eventual plataforma digital a constituirse) los producidos del subyacente al cual dicho warrant se encuentre vinculado, proceso que se ejecutaría de manera automática, inmediata y despersonalizada a través de un contrato inteligente, encargado de liberar fondos cuando se verifique la ejecución del producido del warrant o la transferencia del mismo a un tercero inversor mediante la misma plataforma (en caso de estar esto permitido en sus términos y condiciones).

De igual manera, la plataforma a ser creada debería encargarse de realizar o dar instrucciones para que oportunamente, ante la transferencia de un warrant en el marco de la interacción entre usuarios de la misma, los warrants sean correspondientemente endosados a su nuevo dueño, en concordancia con lo dispuesto por el art. 10 de la Ley N° 9.643.

En línea con lo mencionado en el párrafo anterior, la plataforma, al  encontrarse sujeta a una constante entrada y salida de flujos conforme los warrants y certificados se vayan, ejecutando, venciendo y renovando ( a través de un proceso de revolving), debería lograr que la verificación de las condiciones de vigencia/extinción/ejecución de un warrant, constatables a través de la misma, sean respaldadas en paralelo con las correspondientes retenciones y/o liberaciones de fondos tokenizados en la plataforma de manera consecuente y coherente con la lógica de la operación, lo cual, a través de la tecnología blockchain, podría realizarse de manera automática.

La incógnita que quedaba pendiente sobre si eventualmente podría considerarse la subdivisión de un warrant o certificado de depósito en fracciones más pequeñas representadas por tokens, se termina con el Art.4 del Decreto 640/2024 pronunciándose a favor de su permisibilidad. Sin embargo, pese a su fraccionamiento no tener impedimentos legales, cabe recordar que la eventual plataforma debería contar con herramientas de software que permitan coordinar su transferencia u endoso a terceros con la simultánea transferencia del token y, hablándose de la división de un título valor, esto resulta algo a tener en cuenta (en relación al eventual endoso de porciones, pero no la totalidad, de un warrant).

Sin embargo, este encuadre problemático podría ser solucionado en caso de que la plataforma nunca transfiera formalmente los derechos del warrant mediante endoso (quedando siempre bajo titularidad de la plataforma) y concentrándose sólo en la transferencia de un porcentaje del producido que dicho warrant genere (es decir, en caso de que todos los warrants tokenizados de la plataforma actúen como una masa uniforme y solidaria y sólo se transmitan los derechos crediticios sobre sus producidos).

Así, una estructuración adecuada, bien podría permitir la representación digital de warrants y certificados de depósito a través de tecnologías de registros distribuidos, con la intervención de terceros calificados. Las implicancias de ello conllevan la posibilidad de ampliar las posibilidades de uso del instrumento, como la administración de mercaderías warranteadas a través de contratos inteligentes, la colateralización para obtener financiamiento de manera eficiente, o incluso su utilización como medio de pago, entre otros ejemplos.

Riesgo de Oferta Pública Irregular y facultades de vigilancia por parte de CNV

Matizando el entusiasmo generado por esta nueva regulación, debe mencionarse también que una plataforma de tokenización de warrants o cualquier otro tipo de activos, que sea ofrecida al público inversor en general por medios masivos, puede estar alcanzada por el contralor y la supervisión por parte de la Comisión Nacional de Valores y por lo tanto se deberá solicitar su previa autorización antes del lanzamiento de dicha plataforma.

Tanto los certificados de depósito como los warrants son valores negociables reconocidos por la Ley 26.831 y están autorizados para oferta pública y negociación en mercados regulados por la Comisión Nacional de Valores, según al artículo 2 de la Ley mencionada y del art. 57 de la Sección XVI, Capítulo V, Título VI de las normas de CNV (T.O. 2013 y mod.) y se deberá analizar si el token (cuyo subyacente es un warrant) también es considerado un valor negociable o no y si goza de la autorización para su emisión y circulación sin previa aprobación por parte de la CNV como sucede con los warrants.

Tratándose de “activos virtuales”, también adquiere relevancia la reglamentación reciente por parte de CNV (RG N° 994) del Registro de Proveedores de Servicios de Activos Virtuales (“PSAV”), oportunamente creado por la Ley N° 27.739.

Dicha Resolución, expresa que deben registrarse las personas humanas residentes o constituidas en la argentina o fuera de la argentina que realicen una o más de las actividades u operaciones comprendidas en el artículo 4° bis de la Ley N° 25.246 (representación digital de valores que se puedan comercializar y/o transferir digitalmente y utilizar para pagos o inversiones). Registración que en principio sometería a las plataformas tokenizadoras de warrants al contralor y la vigilancia de la CNV.

VI. Conclusiones

A modo de conclusión, consideramos pertinente decir que las modificaciones a la Ley N° 9.643 por parte del DNU 70/2023 y su Decreto Reglamentario 640/2024:

• Profundizan la tendencia, iniciada en el año 2019, de modernización del warrant en materia de forma, migrando hacia soportes digitales y, ahora agregándose dentro de estas posibilidades a los tokens en específico.
• Configuran cambios significativos en cuanto a la sustancia y la naturaleza del warrant como título valor, abriendo lugar a que nuevos jugadores puedan emitir warrants sobre mercadería de terceros o incluso “autowarrants” sobre su propia mercadería.
• Consolida cambios en la regulación que son potencialmente capaces de ampliar la magnitud y posibilidades de uso del warrant extendiéndolo a: la administración de mercaderías warranteadas a través de contratos inteligentes, la colateralización directa de commodities para obtener financiamiento de manera más eficiente, su utilización como colateral frente a compromisos de entregas futuras (de la misma especie que el bien warranteado) y su utilización como medio de pago, entre otros.

Otras implicancias derivadas de estas modificaciones resultan ser las siguientes:

• La tokenización de un warrant, además de legalmente permitida, resulta ser en principio técnicamente viable aunque siguen quedando desafíos/incógnitas pendientes por resolver para que sea llevada a cabo en el ámbito de la oferta pública.
• Por RG N° 994 de la CNV, las entidades que eventualmente decidieran emprender un proyecto de tokenización de warrants (y materializarlo) deberían registrarse en el Registro de PSAV.