1. Productos de inversión colectiva para el desarrollo de infraestructura pública. Objeto.

Mediante la Resolución General 852 la Comisión Nacional de Valores sometió a consulta pública un proyecto de normativa para la creación de productos de inversión colectiva para el desarrollo de infraestructura pública. 

En este sentido el artículo primero del proyecto establece que los dos vehículos que se podrán utilizar para los fines indicados serán los fondos comunes de inversión cerrados y los fideicomisos financieros.

El objeto de los nuevos vehículos deberá consistir en el (i) financiamiento, (ii) inversión; y/o (iii) desarrollo de infraestructura pública en los ámbitos nacional, provincial y municipal (Art. 1).

La norma define los términos infraestructura pública y obra pública. En el primer caso considera infraestructura pública a los proyectos de obra pública de ingeniería o de arquitectura de construcción de bienes destinados al uso público de carácter urbano, vial, transporte, logística, puertos, ferroviario o similares. 

Mientras que se define obra pública como el mecanismo establecido en cada jurisdicción nacional, provincial o municipal a los efectos de la licitación, adjudicación, construcción e inauguración de obras de infraestructura pública, con cargo a un crédito o partida presupuestaria o bien a una tasa específica o fideicomiso público. 

En el caso de los fideicomisos financieros la normativa contempla que los mismos puedan constituirse tanto como “fideicomisos de dinero” y como por “fondos de inversión directa”.

La normativa aclara que en los casos que se contemple el desarrollo de una obra, la misma deberá encontrarse debidamente licitada y adjudicada. 

En cuanto a la denominación, la norma dispone que los nuevos productos de inversión colectiva deberán incluir la expresión “Infraestructura Pública”.

2. Participantes

La norma proyectada contempla cuatro participantes principales: el patrocinador de los proyectos, el contratista de los mismos, los inversores y los administradores de los vehículos.

a. Patrocinador: será el sector público. En este sentido, el artículo 5 establece específicamente que se entenderá como tal a: 

(i) el Estado Nacional;

(ii) las provincias;

(iii) la Ciudad Autónoma de Buenos Aires;

(iv) los municipios; 

(v) los entes autárquicos; 

(vi) las entidades o sociedades con participación estatal mayoritaria o donde el Estado -en sus distintos niveles- posea la voluntad social; y

(vii) demás entidades que formen parte del sector público nacional, provincial o municipal que licitan y contratan obras de infraestructura pública en sus jurisdicciones. 

Se considera también patrocinadores a los fideicomisos y fideicomisos financieros integrados total o mayoritariamente con bienes y/o fondos de cualquiera de las entidades mencionadas anteriormente.


b. Contratista: será la sociedad seleccionada por el patrocinador a los fines de la ejecución de la obra pública.

c. Inversores: a los fines de la financiación de los proyectos la normativa contempla la participación de inversores como compradores de los valores a ser emitidos por los fideicomisos financieros y los fondos comunes cerrados de crédito. Como veremos más adelante en el presente la norma solo permite la participación de inversores calificados. 

d. Administradores de los vehículos: como es usual en los vehículos que se utilizarán bajo la normativa - fideicomisos financieros y fondos comunes de inversión cerrados - los administradores serán los fiduciarios y las sociedades gerente y depositaria respectivamente.

3. Activos subyacentes

El artículo 2 contempla los activos subyacentes que deberán tener los nuevos vehículos a los fines de calificar bajo el nuevo régimen. En este sentido la norma incluye cinco supuestos principales: 

a) activos relacionados con el desarrollo, construcción y/o financiamiento de infraestructura pública;

b) vehículos creados exclusivamente a los fines del desarrollo de proyectos de infraestructura;

c) instrumentos vinculados a dicho tipo de proyectos;

d) obligaciones negociables cuya finalidad sea la financiación de proyectos del sector público; y/o

e) demás derechos de cobro y/o créditos que se cedan respecto del objeto de la estructura de que se trate. 

La norma luego expresa - a modo de ejemplo - que “podrán incorporarse como activos subyacentes certificados de obra pública, títulos públicos, valores representativos de deuda fiduciaria o cualquier otro instrumento de reconocimiento de derechos de cobro a plazos emitidos por un ente patrocinador, los cuales podrán estar garantizados con activos y/o flujos aportados por dicho patrocinador.” 

4. Contratista

En el caso que los vehículos se utilicen para desarrollar una obra pública la norma dispone que deberá individualizarse al contratista para lo cual se deberá incluir una sección especial con información . En aquellos Productos de Inversión Colectiva para el desarrollo de Infraestructura Pública en cuyo objeto se contemple el desarrollo de una obra se deberá identificar al Contratista. Al respecto, se deberá incluir una sección especial en el prospecto o suplemento de prospecto en la cual se incluya información sobre la empresa. En el Anexo I del presente incluimos la información requerida por la norma.

5. Auditor

Asimismo, la norma establece que en los casos en que el objeto prevea el desarrollo de obras se deberá designar un auditor de los proyectos, que será un profesional técnico independiente idóneo en la materia quien tendrá a su cargo, la realización de informes sobre el avance de obra, comparando las proyecciones efectuadas con la aplicación real de los fondos a la ejecución de las obras, calculando los desvíos y cualquier otra información que resulte relevante sobre el emprendimiento. 

6. Contenido del prospecto

El prospecto deberá incluir la información requerida por el marco regulatorio aplicable a los fideicomisos y fondos comunes de inversión y adicionalmente deberá incluir información específica relativa al objeto del instrumento. En el Anexo II del presente incluimos un detalle de dicha información. 

7. Inversores calificados

Como mencionamos previamente la normativa dispone que los valores negociables que se emitan en el marco de los Productos de Inversión Colectiva para el Desarrollo de Infraestructura Pública solo podrán ser adquiridos por inversores calificados en los términos de la normativa de la CNV y que son los siguientes:

8. Emisión en tramos

La normativa permite que los fideicomisos financieros emitan valores negociables en tramos, sujeto al cumplimiento de los siguientes requisitos:

a) Se encuentre debidamente previsto en el contrato de fideicomiso. 

b) Se consigne dicha circunstancia en la sección de advertencias del prospecto original, indicándose las prioridades de pago y el monto máximo de emisión.

c) Las características propias del activo subyacente permitan garantizar la emisión de los futuros tramos. 

d) Las resoluciones sociales de las partes contemplen la emisión de valores fiduciarios adicionales y el monto máximo de dicha emisión.

Cumplidos dichos requisitos la norma permite que se pueda prescindir del consentimiento de los beneficiarios de los valores fiduciarios emitidos en circulación para la emisión de los nuevos tramos.

9. Integración diferida 

La norma también contempla la integración diferida del precio de los valores emitidos Cuando se prevea la integración diferida de las sumas resultantes de la colocación, se deberá establecer en el contrato de fideicomiso las consecuencias ante la mora en la integración y, en su caso, la afectación de los derechos de los tenedores de los valores fiduciarios.


10. Financiamiento subnacional

Asimismo, la norma contempla que podrán constituirse Fideicomisos Financieros de Infraestructura Pública que tengan por objeto asistir a las provincias, municipalidades y al Estado Nacional en la financiación de obras de infraestructura con impacto económico y/o social, los cuales, de corresponder, además del presente régimen se considerarán comprendidos bajo el marco regulatorio de los denominados “fondos solidarios.” 

11. Casos 

Entendemos que los fondos bajo el nuevo marco regulatorio tienen similitudes con distintos esquemas existentes y que la CNV ha tenido en cuenta a los fines del mismo. A continuación incluimos una breve referencia sobre los mismos a los fines de un mejor entendimiento de la nueva normativa.

A. Río Salado

• Emisión de certificados de obra pública de corto plazo

   

• Canje por valores de deuda fiduciario de mediano plazo emitidos por el Fideicomiso Hídrico

   

• Activos del Fideicomiso Hídrico: impuesto a las naftas y gas natural comprimido.

   

B. Chihuidos

• Licitación con financiamiento

   

• Posibilidad de utilización del Fideicomiso Hídrico o Fideicomisos Provinciales

   

C. Proyecto de Fideicomiso de Infraestructura Provincial de Chaco

• Programa provincial de infraestructura provincial y municipal

   

• Fideicomiso Marco de Infraestructura

   

• Fideicomisos individuales de Infraestructura

   

• Emisión de valores fiduciarios y toma de préstamos bancarios

   

• Cesión de impuestos y afectación específica de fondos para el repago de los valores emitidos

   

D. Fideicomiso PPP

• Emisión de actas de reconocimiento de inversion

   

• Canje por valores negociables fiduciarios denominados “títulos de pago por inversión” a mediano plazo

   

• Activos subyacentes: flujo de fondos del fondo Sisvial y otros aportes

   

• Posibilidad de constitución de fideicomisos financieros y otros fondos con oferta pública local e internacional

   

12. Conclusiones.

Pensamos que la norma es muy positiva y debería poder ser utilizada por los distintos participantes del mercado.

Asimismo, consideramos que existen algunos puntos que deberían tenerse en cuenta para un mejor desarrollo del instrumento:

a. Adecuada valoración por parte de inversores institucionales, incluyendo compañías de seguros y fondos comunes de inversión.

b. Participación de la Anses en tramos subordinados.

c. Participación de organismos multilaterales de crédito mediante esquemas de garantīa (credit enhancement). 

d. Promoción del uso de certificados de obra con oferta pública. La reforma a las leyes de mercados de capitales del año 2018 le otorgó a los certificados de obra pública el carácter de oferta pública para su negociación en los mercados de capitales.